上市公司商誉成因及估值风险防范

上市公司商誉成因及估值风险防范

商誉近期已成为A股上市公司的新闻热点, 上市公司曾经溢价收购的企业因业绩下滑造成商誉减值地雷频发, 巨额的商誉就像达摩克利斯之剑一样悬在头上, 对股票二级市场投资者构成潜在威胁。针对上市公司商誉日益增长的隐忧, 亟需制定相关政策, 规范商誉的确认和计量, 防患于未然。

一、上市公司商誉现状

据统计, 自2011年至今A股上市公司商誉呈直线上升趋势, 2011年商誉净额为1 348.35亿元, 占所有者权益比例为2.39%, 以后逐年呈上升趋势, 至2018年6月19日, 商誉净额已达14 546.64亿元, 占所有者权益比例高达28.64%, 详见下表。

表1 2011-2017年上市公司整体商誉情况    下载原表

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来源:WIND数据

二、上市公司商誉成因

客观而言, 上市公司商誉的形成与并购相伴而生。伴随着近年市场经济活跃度提升, 国家鼓励并购政策的出台, “一带一路”倡议影响的扩大, 激发了中国上市公司并购的热情, 有的积极探索走出国门, 收购境外企业。在非同一控制人项下并购中, 由于成交溢价较高导致账面上形成了不菲的商誉。另外, 资产评估实务操作中, 对企业价值评估大量采用收益法、市场法, 相对于资产基础法评估结果形成较高增值, 也是推高并购价格, 形成商誉的主要原因。综合来看, 商誉成因既有上市公司内部主动并购形成, 也有国家行业外部政策推动所致, 同时还有一个来自于第三方的原因, 即估值方法的变化。详述如下:

1. 上市公司提升业绩的主观愿望

在日益激烈的市场竞争过程中, 有些上市公司缺乏核心竞争力, 业绩下滑, 面对亏损局面, 出于改善自身业绩的需求, 寄希望于通过收购具有一定业绩的企业, 谋求扭亏。或者, 上市公司连年亏损, 处于退市边缘, 出于保壳的需要, 被迫转型跨界收购, 或者被借壳上市 (反向购买) 。

但上市公司若考察不慎, 则会掉入收购陷阱。如宜通世纪10亿元收购倍泰健康100%股权, 在提升自身业绩同时也转而形成5.7亿商誉。日前, 宜通世纪预告上半年净利预亏4.65亿-4.7亿, 上市公司母体就实际控制人因涉嫌对公司隐瞒债务、合同诈骗等行为向广州市公安局天河分局主动报案, 后续承诺期的业绩是否兑现、商誉是否巨额减值等一连串问题陆续成疑。

2. 行业整合的要求

国家出台行业政策, 实施规范政策, 相应会对行业内领军企业的上市公司提出更高的要求。如2009年后期, 五大发电集团整合地方煤矿, 区域的小散煤矿需要关闭或整合, 发电集团控股的上市公司几乎是在煤价高峰时点溢价收购了很多地方煤矿企业, 收购完成后产生了大额商誉。回溯到2001年左右, 中石油、中石化两大集团也曾高价收购民间加油站, 后续2008年左右又发力整合油品零售板块, 这些高价收购来的加油站理所当然形成了商誉, 自然也为评估机构创造了商誉减值测试的业务机会。

3. 评估方法的变化

随着企业价值评估实际操作更多采用收益法及市场法结论作为最终评估结果, 商誉确认并入账的现象日渐盛行。2005年以前, 涉及企业价值评估时, 国内评估机构多采用资产基础法, 同时辅以收益法进行验证。为规范企业价值评估行为, 2004年12月30日中国资产评估协会发布了《企业价值评估指导意见 (试行) 》, 其中要求以持续经营为前提对企业价值进行评估时, 成本法 (资产基础法) 一般不应当作为惟一使用的评估方法, 该意见的发布实施为收益法及市场法的应用奠定了理论及法规基础, 后两种方法的评估结果往往会高于资产基础法结果, 交易定价中若采用收益法或市场法评估结果, 高于资产基础法的差额通常被确认为商誉。

三、商誉对上市公司影响

2018年8月28日, 某上市公司发布关于计提商誉减值准备的公告, 截至2017年12月31日, 公司因收购HOFUKI89%股权而确认的商誉账面价值为338, 734.23万元, 基于谨慎性原则, 公司拟计提商誉减值准备, 经财务部门初步测算, 本次计提商誉减值准备金额约为18.4亿元。公司1季度每股尚有收益0.0825元, 至半年报业绩大变脸, 每股由盈利转巨额亏损为-1.4328元。公告一出, 旋即引发了财经新闻界的关注, 因为, 该公司6月1日在2017年年报 (修订稿) 还披露收购来的海外资产不存在商誉减值情况。公司公告发布之前的股票连续跌停更像是商誉减值的前兆, 是否还有类似公司因商誉减值爆雷?我们不得不对其他含有商誉的上市公司重新进行审视。

A股上市公司的商誉总规模主要是从2014年开始高速增长, 总体商誉规模从2008年的813.96亿元上升到2017年的12 345.41亿元。

分行业来看, 商誉总规模最大的行业分别为:广告传媒、生物医药、计算机互联网;依照企业规模划分, 从2012到2017年, 主板上市公司商誉增长了4倍, 中小板上市公司增长了18倍, 创业板上市公司则增长了38倍。

从时间周期来看, 上市公司在并购3年之后发生商誉减值的现象较为普遍。这是因为, 上市公司并购之初往往会要求标的企业进行一定3年的业绩承诺, 标的企业管理层迫于业绩对赌期的压力, 会尽量达标, 在此期间不易发生商誉减值。三年的业绩承诺期过后, 被并购标的业绩下滑的情况开始凸显, 于是, 存在商誉的上市公司管理层每到年报披露之前都要进行商誉减值测试, 有的上市公司委托资产评估机构出具估值报告或商誉减值测试报告, 负责年审的会计师事务所则对相关测试报告进行审核, 个别项目还要出具审核报告并公告。

对上市公司而言, 巨额商誉减值说明并购行为并不成功, 投资成本可能无法覆盖, 未来现金流的预期不达标, 在一定程度上拖累上市公司市值。

由于上市公司董事、监事、高管等对公司的经营情况比较了解, 能够第一时间了解公司的经营现状及当期业绩, 作为信息知情人若同时持有上市公司股票, 就可能出于担忧公司业绩下滑考虑而进行减持, 间接危及中小投资者的利益。因此, 二级市场投资者需要高度关注上市公司股东及董监高减持情况, 避免出现投资亏损。

上市公司溢价收购股权形成大额商誉, 对上市公司自身影响颇深。首先, 从商誉确认环节来看, 上市公司确认的商誉外延随意扩大, 没有区分可确指无形资产、投资性房地产、流动性溢价, 把评估增值全部确认为商誉, 造成上市公司账面价值失准;再次, 对于盈利预测, 不是基于存量资产持续收益, 而是考虑增量资本追加带来超额收益, 不合理夸大被并购主体收益, 从而导致商誉高估;最后, 从商誉后期计量来看, 因商誉计量采取减值测试方式, 有别于其他资产需要后期摊销的做法, 这一规定为管理层操控上市公司利润埋下伏笔。商誉确认口径的差异和后续计量的会计处理掩盖了上市公司的真实盈利能力, 对上市公司行业财务指标分析也就失去了可比性, 进而造成对股票投资者误导。

四、商誉估值风险

企业会计准则第37号——第二十三条规定, 上市公司通过发行权益性证券取得被投资单位控股权的, 发生的交易费用 (例如登记费, 承销费, 法律、会计、评估及其他专业服务费用, 印刷成本和印花税等) 应当从权益中扣减, 这一规定旨在鼓励上市公司采用增发股票方式完成并购。这样, 上市公司在不增加自身费用的情况下通过收购提升了合并收入。

在并购过程中, 上市公司与被收购企业之间处于完全的信息不对称, 中介机构的估值报告旨在让上市公司发现被收购单位的价值, 为上市公司收购定价提供决策参考依据。并购交易双方对交易价款、交易方式 (增发换股、现金收购或是二者组合) 的约定, 或有对价涉及的估值及商誉调整, 股权激励计划及会计处理, 上述每一环节直接决定上市公司的投资成本, 左右上市公司盈利预测。涉及并购标的估值必须通盘考虑上述因素, 避免企业价值评估及由此产生的商誉确认产生遗漏, 勤勉尽责, 公允确定商誉资产的价值。

从上市公司并购估值服务提供机构来看, 相关估值机构包括了资产评估公司 (事务所) 、证券公司、投资咨询公司等, 出具的报告形式有资产评估报告、资产评估咨询报告、估值报告等。

近年来, 证监会强化监管, 加大了对中介机构的处罚力度, 不管是咨询报告还是估值报告, 只要是上市公司公告项目, 都被证监会列入检查范围, 尽管资产评估行业协会对咨询报告、估值报告视同非鉴证性业务而放手。日前, 某评估机构因民盛金科控股股份有限公司拟商誉减值测试项目接受证监会检查, 因出具的《减值评估咨询报告》中出现了致命错误而受罚, 令业界警醒, 评估机构纷纷将涉及上市公司的咨询报告、估值报告列为高风险业务。

今年上半年, 证监会发布《关于修改〈中国证券监督管理委员会行政许可实施程序规定〉的决定》 (下称138号文) , 根据138号文第十五条、第二十二条的内容, 证券公司、证券服务机构及其从业人员在“因涉嫌违法违规被中国证监会及其派出机构立案调查, 或者被司法机关侦查, 尚未结案, 且涉案行为与其为申请人提供服务的行为属于同类业务”的情形下, 证监会将作出不予受理或者中止审查相关申请材料的决定。

按照上述规定及相关解释, 涉及并购重组的估值业务更值得评估行业同仁予以高度重视, 否则, 证监会检查时可是毫不留情, 一句“未能勤勉尽责”就可能砸掉评估师及所在评估机构的饭碗。证券监管部门高压态势将会促使评估行业自我反省, 审慎对待类似业务。

五、商誉估值风险防范对策

结合证监会对资产评估机构估值业务的监管处罚, 针对目前商誉估值业务存在的问题成因特提出如下建议:

1. 提升估值机构从业人员专业水平

估值业务人员应尽心尽责, 针对上市公司评估业务尤其是收益法估值定价类型, 应投入足够的时间和人力认真测算, 即使是出具咨询性估值报告也要参照法定报告给予高度重视。同时, 估值人员需要紧跟时代步伐, 充分利用大数据、互联网、云计算等智能平台和现代化工具, 加强专业后续教育培训, 不断学习热点知识, 完善自我。

借鉴香港做法, 上市公司财务负责人需由特许会计师担任, 我国证券监管部门可以考虑出台相关措施, 鼓励A股上市公司聘用具注册会计师、资产评估师等资格人士, 在涉及企业合并业务会计处理过程中, 对合并对价分摊、商誉确认和计量、非经营性资产及溢余资产辨识、营运资金预测等方面发挥专业作用。

2. 对估值报告的形式及方法进行规范

对于估值报告, 由于缺乏证券监管部门的统一规定 (估值报告在评估行业目前视同咨询报告, 不纳入行业检查和管理范围) , 形式多样, 比如是否须由资产评估师作为项目负责人并签名, 对于资产组或企业价值评估是否必须采用两种以上方法等, 缺乏统一标准。

近年来, 企业价值评估实务操作中强调了收益法运用, 但是对收益法的结果未经全面分析, 而是将超出账面净资产的差额简单确认为商誉。这样确认的商誉往往包括了商标、客户关系、特许经营权、专利技术、软件著作权等可确指的无形资产价值, 形成事实上的商誉高估, 为日后准确计量及减值测试带来困难。因此, 从行业监管需求来说, 有必要规定上市公司对外投资并购企业, 凡取得控股权的, 企业价值评估除采取市场法或收益法外, 资产基础法应作为合并对价分摊、商誉确认的一种必备方法。

3. 对商誉进行摊销处理

根据我国的相关会计准则, 企业不允许自创商誉入账, 目前在企业报表中所看到的商誉均为外延并购活动产生。商誉的产生离不开企业并购, 企业运营好坏取决于管理团队, 从这个意义上讲, 商誉的价值主要依赖于企业运营团队, 单纯的资产或资产组交易不会产生商誉--仅仅是折溢价问题。

商誉既然和企业管理团队密切相关, 为稳妥起见, 以商誉减值测试目的采用收益法进行企业价值评估时, 收益年限不建议采取永续方式, 应结合管理团队的任期, 比如10年可能是一个理想期限。同时, 建议会计行业管理部门修订会计准则, 规定商誉在不超过10年期限内摊销, 统一会计核算方法及核算口径, 减少主观操作利润, 否则, 管理层将会利用商誉核算及减值测试的监管漏洞, 调节利润, 尤其是为避免亏损, 对出现减值迹象时也会委托评估机构进行“不减值测试”, 并以“不能减值”作为选聘评估机构的前提。

4. 提高证券估值业务准入门槛

目前, 对于上市公司并购涉及估值报告提供方有会计师事务所、证券投资咨询公司、证券公司等证监会认可的机构, 但对于估值机构资质尚缺乏统一要求。对于证券业估值机构, 是否可以考虑参照股份公司设立时注册资金的要求, 机构最低注册资金3 000万, 执业人员50人以上、8年以上执业经验评估师20名以上, 个人执业保险金缴纳100万以上。估值机构可以引入银行、证券公司、保险公司、基金公司、会计师事务所、律师事务所等金融或中介鉴证机构出资。这些做法, 一是保障资产评估师有足够的收入, 以保持自身经济上的独立性, 二是要把即期收入通过缴纳执业保险的方式予以递延, 执业保险在评估师退休后可转为个人养老金, 引导评估师勿因短期利益忽视长期收益。

5. 强化估值业务独立性保障

在经济学教科书里, 囚徒困境是博弈论中一个很有现实教育意义的例子, 我们虽不必复制这样的案例, 但完全可以设计相应的制度鼓励市场参与各方诚信经营, 让上市公司及拟并购主体诚实守信, 相关中介机构尽职尽责。

鉴于上市公司与股权出让方为交易对手, 属于交易的利害关系人, 作为估值的委托方会干扰估值机构的独立性, 交易双方若作为评估业务委托方, 往往出于自身利益的考量, 希望收益最大化, 获得理想评估值并成交。评估机构虽然是独立第三方, 但面对僧多粥少的局面, 部分机构迫于生存压力, 难免去迎合客户的不合理需求, 相反, 那些坚持公正执业的机构将会面临客户流失、市场份额下降的困境, 长此以往, 证券服务市场就会出现劣币驱逐良币局面。

为了维护中小股东利益, 避免大股东及关联方干预评估工作, 可以要求上市公司涉及重大重组项目或需要进行商誉减值测试情形, 统一由上市地证券交易所委托评估机构, 具体可参照国务院国资委做法建立证券业评估机构库, 根据评估机构执业质量建立动态考核机制。

综合上述建议, 只要证券监管部门、资产评估行业管理等有关部门通力合作, 协调统筹, 相关证券中介服务机构勤勉尽责, 相信上市公司信息质量将会得以明显改善, 促进证券市场健康发展。

陆俊刚黎东标李建英

 

 

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